来源：新财富

　　知乎拥有1亿月活用户
，谢邀徐新讯被历史总融资107亿元，人均肉快如今市值却不到80亿元，百万本恐被埋是乎百市场错杀还是其真实估值体现？

　　知乎拥有一众豪华股东 。产业资本中 ，亿资亿腾五巨头力挺，折割2024香港历史开奖记录查询结果图腾讯和快手
，手亏一个投资轮次最多 ，谢邀徐新讯被一个投资金额最多
，人均肉快如今均浮亏；阿里巴巴 、百万本恐被埋京东 、乎百百度入局晚
，亿资亿腾但都斥资上亿美元。折割老牌VC、手亏PE则有创新工场、谢邀徐新讯被今日资本、赛富、启明创投等加持
，陪跑多年 。

　　知乎在美股上市后股价暴跌，多家机构收益率经历过山车，从斩获10倍股、20倍股到只有1倍 。也有一个自然人 ，投资收益率或达千倍。此番港股献售，老股东以一年前美股IPO发行价的2折套现，而知乎拿不到一分钱，未来将如何演变？

　　4月8日通过聆讯，11日开始招股 ，预计22日挂牌，知乎在港交所双重主要上市异常顺利。

　　不过 ，知乎献售股份全部来自老股东，未发新股。

　　知乎营收来自三大块 ，广告、会员付费和内容商业化解决方案，最后一块听起来有点拗口，本质上依旧是广告，不过手法更为高明 ，在不知不觉中完成“种草”，但其客户平均商业价值却低于传统广告。

　　知乎股东罕见集齐BAT，还有京东、快手等头部CVC，其中，腾讯共投资约1.7亿美元，从C轮投资到IPO配售阶段，共计参与6轮，是铁杆支持者，其入局较早，仍遭遇亏损 。快手只投资一轮，但金额最高，共2.5亿美元，却浮亏超过6成 ，账面损失近1.7亿美元（约11亿元人民币）。

　　创新工场投资知乎已有10年，曾有收益率600倍之说 ，但到了知乎美股IPO时 ，其整体投资收益率大约是28倍  ，如留到现在只剩下5倍左右。今日资本在知乎这一例上是赔了 ，前后三轮累计斥资9500万美元，美股IPO后曾少量减持 ，此次借助港股挂牌
，以相当于前次IPO时两折价格抛售8成仓位
，还遭遇约2600万美元浮亏，剩下的330万股能帮助其翻身吗 ？

　　所有投资人中，现代传播集团创始人邵忠无疑最成功，150万元天使投资 ，让其获得数千倍收益，秒杀他人 。

　　01

　　总募资107亿，市值剩78亿，

　　老股东两折割肉

　　4月8日，知乎（ZH.NYSE/02390.HK）通过港交所聆讯 ，承销商为瑞信  、摩根大通、中金公司和招银国际。知乎登陆纽交所时
，主承销商是瑞信  、高盛和摩根大通，这次瑞信和摩根大通持续为知乎承销。

　　知乎计划4月22日在港交所挂牌，发售2600万股 ，每股32.06港元，集资额约8.32亿港元，这大概是其在美股IPO时募资额（折合40.8亿港元）的1/5左右 。知乎发售的股份，全部来自老股东，并无新股。也就是说 ，这8亿募资额，是供老股东套现，知乎自身拿不到钱。澳门六开彩正版免费资料大全怎么打不开了呢

　　截至2021年12月31日
，知乎持有现金及现金等价物、定期存款 、短期投资等总额74亿元。2021年，知乎累计亏损约13亿元
，若还保持该等亏损强度，流动性可以坚持5-6年时间，公司看起来并不缺钱。

　　而即使此番发售新股，价格或也未必理想
，因为在美股市场 ，知乎股价遭遇重挫。

　　2021年3月26日，知乎挂牌纽交所 ，发行价9.5美元/ADS ，至4月18日收市已经破发近八成（图1）。2022年元旦至4月19日收市，知乎累计跌近67％ ，同期道指跌3.9％ ，纳指跌约13％，标普500跌6.4％ ，其表现远远落后大盘。

　　图1：知乎美股股价走势

　　知乎成立以来，被众多明星PE、VC追捧，从2011年开始天使轮融资至美股IPO时，累计募资超过16.5亿美元（折合人民币107亿元），如今市值仅有12亿美元（人民币78亿元），一二级市场倒挂明显。

　　如果以知乎港股发行价约4.08美元/股和美股发行价9.5美元/ADS（2份ADS为1股普通股 ，即19美元/股）相比，则知乎老股东此番在港股出售股份 ，和一年前相比，属于两折“割肉”。

　　老股东手中的股票早已解禁，在美股市场可直接卖掉，只是知乎股价一直疲软，选择从港股市场通过双重上市出售
，可以较少影响美股市场的股价 。

　　和阿里巴巴（BABA.NYSE/09988.HK）、京东（JD.NSDQ/09618.HK）、百度（BIDU.NSDQ/09888.HK）等中概股在港交所二次上市不同 ，知乎是以双重主要上市回归。

　　所谓双重主要上市，是指两个资本市场均为第一上市地。而二次上市，是指公司在两地发行相同类型股票，通过国际托管行和证券经纪商，实现股份跨市场流通，加上港币挂钩美元，忽略税费 、交易时间、摩擦成本后
，价差基本可忽略。而双重上市，港股和美股两个市场股票无法直接跨市场流通 ，股价表现相对独立 。

　　知乎在港股发售价从最高“不超过51.8港元”到最终定格32.06港元，折合每股4美元左右时，其在美股市场也回撤至不到4美元/股，可见两地投资者对于知乎价值的判断趋于一致。

　　从流程看
，双重上市要经历一轮完整的上市申请流程，而二次上市流程简化很多 ，很多规则被豁免。双重上市的公司要满足两地监管要求，也更易纳入港股通，吸引南下资金。

　　就在4月12日，美国证券交易委员会（SEC）再将搜狐（SOHU.NSDQ）、金融壹账通（OCFT.NYSE）等12家中概股公司加入“预摘牌”名单，这是自3月以来第四批中概股被纳入名单
 。

　　知乎此时奔赴港股
，显然也有寻找“安全港”的考虑 。双重上市后，即使知乎在美股遭遇“不测” ，比如被迫摘牌退市 ，并不影响其在港交所上市地位
。

　　近期传出多家中概股计划双重上市赴港。3月31日，名创优品计划在港交所双重上市。即便已完成二次上市的哔哩哔哩（09626.HK/BILI.NSDQ），也于3月16日发布公告称，拟在港交所双重主要上市 。未来一段时间，双重主要上市的中概股或更多 。

　　02

　　百亿资本或“被埋” ，78亿估值并不低

　　知乎A轮
、B轮、C轮 、D轮
、D1轮、E轮及F轮融资后估值分别为2990万美元、1.32亿美元
、3.751亿美元 、四肖八码期期准资料免费9.185亿美元、10亿美元 、24亿美元及34亿美元。

　　如今知乎市值在12亿美元左右，是2018年7月E轮融资后估值的一半。

　　2022年4月18日，知乎股价为3.68美元/股，而其C轮融资价格为2.17美元/股，D轮价格4.63美元/股 ，也就意味着C轮以后入局的资本全部亏损。那么，知乎到底“埋了”多少资本呢？

　　知乎D 、D1、E 、F、IPO以及IPO配售分别募资1亿美元、3500万美元、2.7亿美元 、4.34亿美元、4.9亿美元、2.5亿美元，累计15.79亿美元（人民币103亿元）。百亿资本里，幸运逃跑的恐怕并不多。如腾讯和快手作为最大投资者，累计投入超过4.2亿美元
，IPO后一股没卖；其他机构如果未及时见好就收 ，只怕越陷越深 。

　　那么，从发行价9.5美元/ADS跌至1.84美元 ，知乎被严重低估吗 ？

　　最近两年迅速崛起的内容商业化解决方案，本质上依旧是广告 ，不过做得更加高明 。广告+内容商业化，2021年合计创造收入21.34亿元 ，占总营收比例为83％，从商业模式看 ，知乎俨然是一家广告公司。

　　知乎没有可直接对标的公司，百度、微博都是广告收入占多数 ，估值或许有参考意义
。截至美股4月18日收市，按照市销率（TTM）计 ，百度为2.24倍，微博为2.36倍
，知乎为2.58倍，还略高于百度和微博。

　　按照Wind分类，知乎所在的美股“软件与服务”板块
，去掉“异常类”公司（市销率百倍以上），市销率平均值为2.6倍
 ，中值仅有0.9倍。知乎市销率和行业均值极为接近，即便股价如此深蹲，然而要说知乎估值严重低估
，似乎也不尽然
。

　　03

　　问答种草 ，变现主要靠广告

　　知乎2010年底上线，产品如何打动用户？创始人周源初衷是做中国版“Quora”，一个SNS问答社区，通过问答形式 ，聚合高质量信息。

　　知乎早期走小众路线 ，用户注册要通过邀请制，腾讯马化腾、美团王兴、搜狗王小川 、创新工场李开复等都是知乎早期用户 。“谢邀
，人在美国 ，刚下飞机”，这组常被调侃的回答开头句式，折射的也是其用户群的高端画像。

　　2013年，知乎开放注册
，直到2016年开始商业化探索 ，先后试水知识付费、付费会员、内容营销、电商、教育等商业模式，沉淀下来四种主要变现路径：广告、付费会员 、内容商业化解决方案及其他（职业培训、电商
、直播、游戏等）。

　　2021年，知乎实现总营收29.59亿元，其中广告收入11.6亿元，内容商业化解决方案收入9.74亿元，付费会员6.69亿元，其他收入1.56亿元（图2），占比分别为39.2％、32.9％、22.6％、5.3％。

　　图2：知乎营收结构变化

　　来源公司招股书

　　广告易于理解，也是知乎营收贡献的大头，主要有APP开屏 、条幅和信息流三种展现形式，通过CPC、CPM等主流方式收费 。

　　2019年至2021年，知乎分别有2539名 、3511、3036名广告客户 ，每名广告主贡献收入分别约22.7万元 、24万元及38.2万元。2021年，知乎执行优质客户留存战略，广告收入同比增加约38％
，每个广告主平均贡献收入增加59％
，代价却是广告主数量减少14％ 。

　　广发证券研报显示，知乎广告加载率为15％（即大约7条内容中有1条广告），低于微博的20％ ，却高于B站的5％
、快手的7％
。

　　随着内容商业化解决方案收入激增，广告收入占比迅速下滑，业务结构更为均衡。

　　知乎2020年初推行的内容商业化解决方案 ，伴随“知+”解决方案而生，主要有三种形式。首页推荐 ，根据用户兴趣 、关注话题等分发；回答推荐，用户从任意位置进入某一个回答后触发；搜索推荐
，搜索栏进行关键词搜索，通过结果展示进行分发 。

　　如果说品牌提问无异于硬广，大V软文又显得唐突 ，“知+”因为与特定话题结合 ，更像要解决用户困扰的问题，避免尬吹，能成功“种草”。根据招股书披露，内容商业化解决方案的整体点击率是传统广告2倍 。

　　此举也能让创作者受益，比如付费产品“知乎live”上线初期，主讲人平均每小时可以获利1.1万元
 ，但头部创作者毕竟是少数。截至2021年底
，知乎内容创作者数量累计达到5500万，累计贡献4.2亿条问答内容，平均一人贡献大约8条问答。内容商业化解决方案  ，能让腰部创作者不仅仅“用爱发电”，还可通过“芝士”平台接单获得收益  。

　　内容商业化解决方案，2019年收入只有64.1万元，占比仅0.1％；2020年  、2021年收入分别达到1.36亿元、9.84亿元 ，已经超过付费会员，成为知乎第二大收入来源 。

　　2019年至2021年，知乎分别有80名 、2413名 、5745名内容商业化解决方案客户 ，每名客户贡献收入分别约8000元、5.6万元及17万元。变现能力比较，平均每个广告客户平均收入（38.2万元）是内容商业化客户大约2.25倍 。

　　知乎的广告和内容商业化客户群有所重叠，2019年至2021年 ，其B端客户分别是2619名、5924名 、8781名  ，对应收入5.78亿元、9.79亿元、21.34亿元，则B端每名客户收入大约22.1万元、16.53万元、20.83万元
，2021年比2020年提升26％，但还没有达到2019年的平均水准 。如何挖掘B端客户变现价值，知乎仍有空间。

　　但要是把知乎放在广告的“丛林”世界
，20多亿的收入体量，相对百度、腾讯等数百亿收入就显得微不足道了。

　　04

　　20个月活用户约有一个会员，

　　人均收入下滑

　　付费会员是知乎第三大收入来源 ，全部来自盐选会员。盐选会员自动连续包月、包季、包年会员服务订阅费分别为19元、53元及198元 。会员可观看390万则尊享内容，当中包括故事和小说 、其他书籍和杂志、现场和录制讲座以及有声书等权益。2019至2021年，知乎盐选会员平均每月续订率分别为56％、62％及65％ 。

　　知乎也会与其他平台推出联合会员计划。比如在中国农业银行APP中，用户点击知乎广告，可跳转成为盐选会员，按照惯例，知乎会支付给农行导流费用
。

　　知乎目前拥有超过1亿名月活用户 ，但付费会员渗透率并不高。2019年至2021年，平均每月订阅会员数分别为57.4万人、236.3万人、507.6万人，付费率1.2％、3.4％、5.3％，提升明显 。会员收入分别为8800万元 、32047万元 、66851万元 ，每名会员平均贡献收入分别为153元
 、136元及132元 ，呈现持续下滑态势。参考68元季卡价格 ，相当于每个会员约购买了两次季卡服务。

　　按月活用户来计算 ，2021年四季度，每个用户平均只给知乎贡献10元钱（图3）。

　　图3 ：知乎季度月活用户、会员等变化

　　和其他平台相比，知乎会员规模和付费率都有提升空间 。比如B站（BILI.NSDQ/09626.HK）至2021年四季度平均月付费用户数2450万，是知乎的近5倍，平均月活用户数2.717亿 ，付费率为9％。

　　爱奇艺至2021年四季度末付费会员9700万，是知乎的近20倍
 ，当年会员端收入167亿元，会员人均付费172元
，大约是知乎同期1.3倍 
。

　　此前，知乎以1.83亿元代价收购Prez、Yincheng多数股权，Prez提供CFA、CPA等专业资格考试的应试课程；Yincheng提供职业语言水平测试的应试课程 。2021年 ，职业培训为知乎贡献收入4580万元，尚未成为主力
。

　　阿里巴巴、拼多多（PDD.NSDQ） 、京东、快手、B站等头部企业，流量见顶，增长趋缓，知乎手握1亿月活用户  ，在商业模式端自然可探索电商和直播 ，能否成为变现的重要途径，仍待验证。1亿月活用户，却只对应不到80亿估值
，真实商业世界的残酷估值体系，不知道知乎大V们可有合理回答 。

　　05

　　BAT联袂加持
，京东快手入局，

　　今日资本 、创新工场等多次出手

　　从2010年创立开始，至美股IPO ，知乎前后经过十多轮融资。老牌VC、PE有今日资本、创新工场、赛富、启明创投
、愉悦资本等；产业资本则囊括BAT，还有京东 、快手（01024.HK）、搜狗等（表1）
，股东阵容相当豪华。

　　其A轮募资每股价格0.26美元，F轮每股价格12.52美元 ，8年增值大约47倍 ，至IPO时达到19美元  ，和A轮相比，不到10年增值大约72倍（图4）
。如果在IPO前有股东退出，不愁接盘者，会有不同程度收益。知乎上市至今 ，主要持股机构极少减持，如今不仅难以兑现投资收益，还承受大幅亏损。

　　图4：知乎各轮融资每股价格

　　图片来源 ：公司美股招股书

　　香港上市前，董事长兼CEO周源持有1763万股A类股票，持有全部1923万股B类股票（1股可投10票），投票权为42.86％，为控股股东
。包括李大海（CTO） 
、孙伟（CFO）等董事及高管，合计持有约1.98％股份（图5） 。

　　图5：港股发售前知乎主要股东

　　图片来源
：公司港股招股书

　　其他主要股东中，腾讯持股12.02％
，创新工场持股9.65％，启明创投持股8.26％，赛富持股6.72％，快手持股6.31％，今日资本持股4.84％。

　　此次，知乎在港股发售
，创新工场、启明创投、赛富投资、今日资本将各自套现大约24045万港元
、10420万港元、10420万港元
、38472万港元 。周源、腾讯和快手没有减持，继续持有（图6）。

　　图6：知乎港股发售后主要股东

　　图片来源 ：公司港股招股书

　　根据披露，创新工场、启明创投 、赛富及今日资本投资知乎的每股平均成本分别约为0.67美元、0.87美元 、1.61美元及5.83美元。早期投资人可以从容退出，中后期投资者实在扛不住，借机出货，一级市场投资者不得不承受割肉之痛。

　　06

　　投资9500万美元，亏2578万美元，徐新二折甩卖近八成股份

　　知乎机构投资者中 ，今日资本引人关注。今日资本掌门人徐新
 ，早期投资京东，获得巨额收益，奠定在江湖中的地位；其知名投资案例还有美团（03690.HK） 、携程（TCOM.NSDQ/09961.HK）、叮咚买菜（DDL.NYSE） 、三只松鼠（300783） 、唯品会（VIPS.NYSE）、蔚来汽车（NIO.NYSE/09866.HK）等。

　　今日资本旗下CTG Evergreen Investment原持股知乎1533万股，本次售出股份1200万股，还持有333万股，持股比例也从4.84％降至1.05％。

　　今日资本在知乎D轮、E轮、F轮三次出手 ，以每股4.63美元 、9.89美元、12.52美元分别获得1297万股、253万股 、80万股，依次出资6000万美元、2500万美元
、1000万美元 ，合计9500万美元  。其中，D轮知乎总计融资1亿美元，今日资本出资6000万美元，拿走六成份额。

　　知乎美股IPO前，今日资本持股1629万股，IPO时未减持，彼时投资收益率为226％。2022年2月10日，根据知乎披露，今日资本持股数量变为1533万股，减少大约96万股 ，按照当日成交均价4.15美元/ADS ，即每股8.3美元，套现大约797万美元 。

　　此番今日资本出售1200万股，每股价格4.08美元，套现约4900万美元 ，两次累计套现大约5697万美元 ，还持有333万股，以4月18日收市价计算，市值大约1225万美元 ，加上套现金额，合计大约6922万美元，和持股成本9500万美元相比，亏损近2578万美元，浮亏率约27％ 
。

　　今日资本套现后还持有300多万股，想要作为筹码 ，挽回亏损近2578万美元的窟窿
，则需要知乎涨回11美元以上，即美股涨至5.5美元/ADS，与4月18日股价相比 ，涨幅大约两倍 。

　　07

　　最早入场机构创新工场，

　　收益率从27倍降至5倍

　　和今日资本忍痛割肉相比，创新工场 、启明创投、赛富持股成本远远低于今日资本，还能获得正收益，减持时间更加充裕。

　　知乎美股IPO前，创新工场持股3153万股（包括A轮普通股780万股、A轮优先股1620万股、B轮优先股376万股 、C系列优先股215万股、D系列优先股162万），平均每股成本0.67美元，总持股成本约2110万美元。

　　按照知乎每股19美元发行价 ，创新工场彼时持股市值大约5.99亿美元，浮盈率27倍（2739％）左右。从2011年天使轮开始投资，至知乎上市  ，近10年时间，27倍收益率还算不错
。

　　知乎IPO时，创新工场未减持。2022年2月17日，创新工场持股变为3057万股 ，减少约100万股，按照当天成交均价4.16美元/ADS测算 ，每股价格8.32美元，则创新工场大约套现832万美元。

　　本次献售，创新工场大约减持750万股  ，套现3000万美元。创新工场还持有2300万股，市值大约8464万美元
，知乎美股IPO一年多后 ，创新工场投资收益率降至不到5倍，大大缩水。

　　赛富从B轮入局
，前后投资四轮至D+轮 ，平均持股成本1.61美元。知乎IPO时，赛富持股数量2244.5万股
，总持股成本为3614万美元，按照每股19美元测算，赛富此时持股市值大约为42646万美元，浮盈10倍 。

　　2022年2月14日 ，赛富持股数量减少至2128.2万股
 ，减持大约116.3万股，按照当日成交均价3.9美元/ADS ，套现大约907万美元；赛富在港股献售套现1300万美元，合计套现大约2200万美元 。

　　赛富还持有1803万股
，按照3.68美元/股计算，则持股市值大约6635万美元，加上套现2200万美元，合计8835万美元，和持股成本3614万美元相比 ，收益率下滑至144％。

　　启明创投从A轮值D+轮前后投资知乎五轮
，并在A轮独自投资，最终持股成本为0.87美元/股 。知乎IPO前，启明创投持有大约2716万股，总持股成本为2363万美元 ，持股市值51604万美元 ，此时投资收益率大约2084％。

　　2022年2月14日 ，启明创投持股数量变为2619.6万股，减持约96.4万股 ，套现约752万美元；此番再套现1300万美元，合计套现2052万美元
，基本收回大部分投资。此外，启明创投还持股2294.6万股，市值大约8446万美元 ，加上套现的2052万元，投资收益率变为344％。

　　创新工场 、赛富和启明创投为更纯粹的财务投资者 ，即便和美股IPO发行价相比 ，在港股献售价格已经缩水至两成 ，由于早期投资金额较多 ，还处于盈利状态 ，考虑到投资超过10年 ，退出压力已经很大 ，选择落袋为安后，还持有较多筹码，可以择机再减持。

　　E轮投资机构尚珹资本、愉悦资本 、美世投资 、阳光人寿，分别投资9500万美元
、2400万美元、4000万美元、3000万美元，投资金额都要超过创新工场 ，至美股IPO时获益92％
。

　　尚珹资本一次投资金额9500万美元 ，和今日资本多次投资金额相同，虽然是在E轮入场 ，如果能快进快出，收益率或能大大超过“赶个早集”的今日资本 。

　　08

　　最铁杆支持者腾讯 ，

　　浮亏5700万美元

　　与今日资本 、创新工场、赛富  、启明创投等不太一样 、腾讯 、快手、百度 ，更为看重业务端的协同 ，一时盈亏也许并不太在意。

　　晋身为知乎第一大股东的腾讯 ，整体投资收益如何呢？由于腾讯将搜狗私有化
 ，搜狗持有的知乎700余万股，也全部计至腾讯旗下 ，目前腾讯持股3800万股左右。

　　如果单纯看腾讯，其分别在C 、D 、D1 、E、F1、IPO轮配售共六次出手，是所有机构中投资轮最多的 ，堪称最铁杆支持者；其次是启明创投，投资五轮，赛富投资四轮，创新工场投资三轮。

　　腾讯在知乎美股IPO后合计持股大约3107万股  ，持股总成本17179万美元，平均持股成本5.53美元（表2）
，腾讯要想获得正收益，知乎股价也要高于这个价格 。

　　知乎IPO时，腾讯总持股市值60587万美元，整体投资浮盈率253％，前后持股7年，这个成绩只能说一般；至2022年4月18日，腾讯持股市值骤降8成  ，跌至11434万美元
，浮亏逾5700万美元，或亏损33％。

　　腾讯C轮开始投资，仍旧落得亏损 ，主要原因还是知乎上市后深度破发，3月中旬一度跌至1.5美元/ADS，虽然近期有所反弹，但仍在2美元左右震荡，想要站在发行价以上，难度相当大。

　　09

　　最大金主快手，浮亏1.765亿美元
，超过七成

　　招股书显示
，快手只在F轮重仓知乎，斥资2.5亿美元获得大约1998万股 ，每股成本12.52美元。快手也是投资知乎金额最高的机构，比腾讯还多出近8000万美元。

　　快手迄今一股没卖。在知乎IPO时，快手投资收益率大约为52％；如今其持股市值大缩水 ，只有约7353万美元 ，亏损超过七成
，约1.765亿美元（人民币11.5亿元）。

　　F轮重要投资者还有一个不得不提，就是百度 。其以1.5亿美元获得知乎1198.5万股 ，不过，百度持股小于5％
，减持时间已不可考 ，收益率也未知。

　　在知乎美股IPO时 
，还曾发起2.5亿美元的私募配售融资，参与的阿里巴巴
、京东和莉莉丝合计斥资2.2亿元，持股都低于5％。它们是否及时退场，免遭损失 ，不得而知。

　　百度、快手 、腾讯和知乎有大量关联交易 。2019年至2021年 ，知乎向关联方购买服务累计5.6亿元（图7） ，其中 ，腾讯旗下阅文集团、腾讯云等都为知乎提供服务，合计赚走3.4亿元 。

　　图7：知乎向关联方购买服务的金额

　　图片来源 ：知乎港股招股书

　　百度投资知乎后 ，知乎全站问答以智能小程序形式接入百度App ，并在百度搜索 、信息流等产品矩阵中，通过AI技术完成个性化分发。为此，知乎也要支付导流成本，2019-2021年，知乎向百度购买流量的成本为2497万元、4866万元、14235万元 ，并在2021年超过腾讯的服务购买成本 。

　　某种程度上 ，腾讯和百度投资知乎 ，在股权方面的亏损，可以通过关联交易变相“回收”。最近3年，腾讯向知乎采购的广告服务只有3200万元 ，而从知乎收取的服务费却高达3.4亿元 ，和其投资浮亏（5700万美元）已经相差不多。而快手要通过此种方式弥补亏损就困难了（图8）。

　　图8 ：关联方向知乎购买服务的金额

　　图片来源
：知乎港股招股书

　　快手从2021年开始为知乎提供服务 ，收取费用仅218万元，大大低于百度和腾讯 。与此同时，知乎2020年至2021年向快手收取1527万元，是唯一实现“正现金流”的关联方 。

　　整体来看知乎机构股东 ，美股IPO和挂牌港股间隔不到一年
，收益率差距极大（表3）。割肉出局的有今日资本；创新工场、启明创投、赛富及时止盈，基本拿回投资本金 ，剩余股票仍可能是未来获得更高收益的筹码；不减持的腾讯、快手深深套牢，还会继续陪跑 。

　　赛富 、启明创投、创新工场整体投资并不亏损，它们的投资周期战线较长 ，从早期VC到中后期PE，投资收益率从十几、二十多倍，缩水成还剩一倍或三、四倍 ，体验了过山车。

　　至于百度、阿里巴巴、京东、莉莉丝、愉悦资本、阳光人寿等财务投资者出售更灵活
，知乎上市后也有涨至13美元/ADS以上的美好时光，若及时出手
，应能获得不错收益。

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　　周源的朋友圈，有人豪赚8000倍

　　周源是一名80后 ，贵州贵阳人
，出生于书香之家；本科就读于成都理工大学 ，主修计算机科学，硕士就读东南大学，专业是软件工程。2006年，周源研究生毕业后
，先在一家公司做开发，觉得意思不大，后加入《IT经理世界》做记者。2008年10月
，周源创办北京诺博特资讯技术有限公司，专注于电商业务大数据分析开发。

　　周源做记者时听到很多商业故事 ，自己创业则是另一码事。

　　有一次，王兴去周源那里，看到他有很多不同的名片，就问为什么？周源表示 ，公司人不多，他需要有不同身份见各路人
。王兴当即指出，事情不能这么做 ，必须要找到合适的人
。这对周源有很大启发，被他视为商业启蒙。

　　一个好汉三个帮 。知乎现任CTO李大海 ，曾是谷歌中国工程师，还是周源的中学同学。

　　周源早期做关于苹果产品的科技博客网站，有两个合伙人张亮和黄继新 ，黄继新和张亮后来加盟创新工场做投资经理。

　　2011年春 ，知乎上线后在中文互联网成为现象级产品，用户并不多
，但粘性很高 。最终创新工场以800万美元估值独自投资知乎A轮
。

　　创新工场在A轮获得知乎780万股普通股，以及1620万A轮系列优先股 。A轮知乎股价为0.26美元/股 ，创新工场总共获得2400万股，持股成本大约624万美元 。知乎招股书披露，A轮投后估值为3000万美元。由此推算  ，创新工场在A轮后获得知乎大约两成股份  。

　　创新工场投资知乎，曾有“收益率600倍”之说，应该是以首笔投资时估值800万美元至知乎美股IPO时估值50亿美元左右测算 ，实际收益率则远未达到
。

　　其实 
，最早给周源投资的并不是创新工场 ，而是现代传播集团创始人邵忠 。邵忠由创新工场引荐给周源，2010年8月的一天晚上，邵忠和周源在北京世贸天阶见面 ，双方谈了大约半小时 。

　　第二天，知乎账上就收到邵忠150万元。曾有说法，邵忠获得知乎约四成股份
，则知乎天使轮估值约400万元。知乎在早期还借用邵忠提供的三里屯工位 。至IPO时，知乎市值50亿美元，估值上涨了有8000余倍 ，邵忠若保留部分股权至IPO时 ，收益率当在1000倍以上；即便知乎现市值缩水至12亿美元，估值也较邵忠天使轮时上涨了千倍以上。

　　知乎上市前两三年，邵忠就开始问身边的人:“我可以讲自己在知乎上赚多少钱了吗 ？”邵忠甚至把创办现代传播集团和投资知乎，并列为人生的两大成就 。

　　李开复第一次见到周源，是在知乎办公室，觉得他是文艺青年，有点书生气。而周源对自己评价，则并不是很强势  。知乎联合创始人李申申对周源的评价是“稍微偏执，但总在自省中” 。

　　一位曾经多次采访过周源的商业记者认为
，周源运气比较好，创新方面，知乎除了问答，再无惊艳的产品问世，“他对商业化趋势判断略有欠缺”。

　　周源拿到邵忠的天使投资后，黄继新和张亮也成为知乎联合创始人 。张亮自己也曾投资过知乎一点钱，迄今仍以“知乎联合创始人”为荣。黄继新后来定居海外，知乎IPO时未现身 。

　　周源和快手创始人宿华参加一个聚会交流时知道，他们各自用小号刷快手和知乎 ，且频次不低，随后就约一个饭局 
。快手另一个创始人、现CEO程一笑和周源对产品思考比较契合，他们都认为，得内容生产者得天下。快手两位创始人和周源惺惺相惜
，投资就是最好的支持。

　　2019年8月，快手获得腾讯独自一轮战略投资 ，就在同月，还在烧钱阶段的快手，毅然拿出2.5亿美元投资知乎 。而快手率先于2021年2月在港股上市后，最风光时股价曾超过417港元 。如今快手自身股价在60港元/股左右震荡，回撤超过85％，投资知乎又浮亏超过七成
，仿佛互联网的黄金时代 ，猝不及防就转了个弯 ，这应该是宿华 、程一笑和周源都没有料到的。

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